4月10日，金價(jià)持續(xù)走高,。上海黃金交易所黃金現(xiàn)貨交易較活躍的AU99.99收盤漲0.43%至每克557.9元,，當(dāng)日成交額較前兩個(gè)交易日出現(xiàn)下降。當(dāng)日,，A股黃金概念板塊總體成交額出現(xiàn)下滑,。有跡象顯示，多空力量的分歧日益加劇,。

　　對(duì)于近期美元,、黃金和原油齊漲，投資者熱議當(dāng)前還能否用過去的框架來分析金價(jià)的漲跌,？黃金的上漲邏輯究竟出現(xiàn)了哪些變化,？二季度“涉金”品種以及周期股行情還能繼續(xù)走多遠(yuǎn)？多位公私募基金人士給出了不同的看法,。

　　● 本報(bào)記者 劉偉杰 張舒琳

　　交易性因素主導(dǎo)

　　同花順數(shù)據(jù)顯示,，AU99.99成交額有所縮量的同時(shí)，黃金概念板塊的成交額也出現(xiàn)下滑。截至4月9日,，主力資金最近20個(gè)交易日從黃金概念板塊累計(jì)凈流出約7億元,，而北向資金則凈流入超36億元。

　　近年來全球地緣風(fēng)險(xiǎn)頻發(fā),，作為典型的避險(xiǎn)資產(chǎn),，各國央行以及機(jī)構(gòu)投資者的購金力度加強(qiáng)。此外,，近期持續(xù)飆升的金價(jià)吸引了許多個(gè)人投資者的目光,，炒作資金持續(xù)涌入。

　　各國央行加大黃金的購買力度以及消費(fèi)者對(duì)實(shí)物金需求提升,，成為了黃金定價(jià)的重要因素之一,。Wind數(shù)據(jù)顯示，2022年至2023年,，全球央行連續(xù)兩年的年度凈購金量超過1000噸,。不過，有業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為,，央行購金力度加大并非黃金上漲的主要原因,。據(jù)興業(yè)證券羅雨濃團(tuán)隊(duì)研究，全球央行購金需求力度上行最大的年份是2022年,，2023年全球央行購金力度已經(jīng)邊際回落,。從金價(jià)表現(xiàn)上看，2022年黃金價(jià)格整體下跌,，這說明全球央行購金并未對(duì)金價(jià)起到支撐作用,，而是黃金定價(jià)的經(jīng)濟(jì)邏輯實(shí)際利率在發(fā)揮作用，2023年黃金價(jià)格上漲也是由很多事件推動(dòng),，可合理解釋為全球央行購金并非金價(jià)上行的主要原因,。

　　另外，黃金ETF的規(guī)模和金價(jià)出現(xiàn)了明顯背離也值得警惕,。根據(jù)世界黃金協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì),，2022年11月到2024年2月，全球黃金ETF凈流出量超37噸,，而其在2023年7月至2024年2月的半年多時(shí)間則凈流出近300噸,。

　　此輪金價(jià)上漲，投資者加倉黃金相關(guān)ETF的熱情高漲,，多只黃金,、黃金股主題ETF規(guī)模創(chuàng)下新高。近一月以來,，超40億元資金凈流入黃金ETF,，博時(shí)基金,、易方達(dá)基金、國泰基金,、華夏基金,、工銀瑞信基金、前海開源基金旗下的7只黃金ETF合計(jì)市值迅速突破400億元,。此外,，跟蹤中證滬深港黃金產(chǎn)業(yè)股票指數(shù)的兩只黃金股ETF也吸引了8億元資金凈流入。

　　在狂熱情緒的推動(dòng)下,，華夏中證滬深港黃金產(chǎn)業(yè)股票ETF曾在4月1日至4月3日連拉三個(gè)漲停板,，溢價(jià)率一度超過30%，但隨后兩個(gè)交易日連續(xù)以跌停板報(bào)收,?！耙环矫妫S金股的彈性本身大于黃金,；另一方面,，交易價(jià)格受到市場情緒推動(dòng)。黃金相關(guān)ETF價(jià)值由ETF黃金投資標(biāo)的決定,，但是部分投資者會(huì)將ETF當(dāng)作股票炒作，導(dǎo)致二級(jí)市場交易價(jià)格明顯高于基金份額參考凈值,，有黃金股ETF出現(xiàn)三連板,，就是非理性投資的結(jié)果，除了流動(dòng)性以及套利機(jī)制的影響,，很大一部分原因是前期漲勢良好,，市場情緒推動(dòng)炒作資金涌入導(dǎo)致溢價(jià)率高企?！币晃凰侥蓟鹑耸勘硎?。

　　國盛證券宏觀熊園團(tuán)隊(duì)表示，本輪黃金上漲目前已有逐漸脫離基本面的跡象,，可能由交易性因素主導(dǎo),，即破新高后的動(dòng)量效應(yīng)和逼空效應(yīng)。3月初黃金價(jià)格創(chuàng)歷史新高后,，投機(jī)性多頭頭寸快速增加,、空頭頭寸快速減少，可能是觸發(fā)了動(dòng)量策略獲資金大量買入,。并且在這一過程中,，大量空頭止損離場，逼空效應(yīng)也擴(kuò)大了黃金的上漲力度,。歷史上看,，黃金每次破歷史新高之后,，短期內(nèi)通常延續(xù)快速上漲勢頭，也與本輪的表現(xiàn)相一致,。

　　核心邏輯生變數(shù)

　　伴隨著國際金價(jià)持續(xù)刷新歷史紀(jì)錄,，市場各方對(duì)黃金的爭議日益升溫。在傳統(tǒng)的黃金分析框架中,，黃金的價(jià)格主要受到名義利率,、通脹預(yù)期以及全球各大央行的購金行為等因素影響。然而在近期,，前兩個(gè)定價(jià)的錨逐漸失效,。特別是今年3月下旬以來，美國通脹和經(jīng)濟(jì)基本面數(shù)據(jù)持續(xù)超預(yù)期,，美聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期時(shí)點(diǎn)延后,，美元和美債利率也持續(xù)反彈。在此背景下,，黃金的表現(xiàn)卻不跌反漲,。

　　受訪的私募基金經(jīng)理普遍認(rèn)為，推動(dòng)本輪黃金價(jià)格上漲的核心邏輯發(fā)生了變化,，因此傳統(tǒng)的黃金定價(jià)框架很難全面分析黃金價(jià)格趨勢,。明澤資本創(chuàng)始人、董事總經(jīng)理馬科偉表示,，從黃金定價(jià)來看,，主要是考慮其貨幣屬性、金融屬性,、商品屬性,，其中貨幣屬性是黃金定價(jià)的核心，表現(xiàn)在抗通脹,、抗低收益率,、抗風(fēng)險(xiǎn)，本質(zhì)是對(duì)美元在貨幣功能方面的替代,，即黃金和美元指數(shù)通常有較強(qiáng)的負(fù)相關(guān)關(guān)系,。但是近年來，可以看到黃金和美元指數(shù)負(fù)相關(guān)性逐漸弱化,，甚至出現(xiàn)了美元,、黃金、石油同步上漲的情形,。主要原因是全球央行對(duì)美元信用的擔(dān)憂,，去美元趨勢逐漸明顯。

　　融智投資基金經(jīng)理夏風(fēng)光也直言,，黃金近期飆漲背后的深層次原因是美元作為全球儲(chǔ)備貨幣的地位出現(xiàn)動(dòng)搖,，以及美元嚴(yán)重超發(fā)導(dǎo)致國際熱錢泛濫,。近幾十年來，黃金最主要的錨是美國實(shí)際利率,，其次是美元指數(shù),。但黃金走勢最近一年來和這兩大標(biāo)的出現(xiàn)了明顯的反差。黃金走勢與新興經(jīng)濟(jì)體增持黃金儲(chǔ)備的力度相吻合,，也和比特幣階段趨勢同向,，這顯示出投資者對(duì)美元主權(quán)信用貨幣體系的擔(dān)憂，黃金價(jià)格表現(xiàn)已經(jīng)超出了圍繞美國實(shí)際利率波動(dòng)的范疇,。不過,，他認(rèn)為，黃金的定價(jià)成因機(jī)制復(fù)雜,，中長期定價(jià)模式還有待更多的情況進(jìn)行驗(yàn)證,，美元在國際支付體系中仍然“獨(dú)大”，黃金轉(zhuǎn)變?yōu)槿蜇泿?，或者尋找到新的定價(jià)之錨,，并非容易的事。

　　警惕金價(jià)短期見頂風(fēng)險(xiǎn)

　　部分機(jī)構(gòu)對(duì)黃金和黃金股后市仍抱有較高期待,，考慮到交易層面因素,，已有越來越多聲音提示短期見頂回調(diào)的風(fēng)險(xiǎn)。

　　工銀瑞信基金表示,，3月以來黃金開啟連漲模式,，但國內(nèi)黃金股的彈性并未完全釋放。美聯(lián)儲(chǔ)降息推遲將拉長黃金上漲的周期,，但不會(huì)影響黃金上漲的高度,。黃金上漲的周期拉長,，對(duì)于黃金股的業(yè)績釋放以及估值修復(fù)有重大支撐,。前期壓制黃金板塊的重要原因是市場擔(dān)憂快速降息后金價(jià)的上漲周期結(jié)束，當(dāng)前預(yù)期推后的美聯(lián)儲(chǔ)降息周期以及可能減少的降息幅度,，有望持續(xù)推動(dòng)黃金板塊走高,。

　　夏風(fēng)光認(rèn)為，當(dāng)前市場有一種樂觀的觀點(diǎn),，認(rèn)為美元降息即將開啟,，黃金繼續(xù)走牛理所當(dāng)然，在過去20年當(dāng)中,，這樣的判斷并沒有問題,。但此次黃金的上漲和美元的實(shí)際利率關(guān)聯(lián)不大，因此過去的定價(jià)模式也有可能不會(huì)重復(fù),。經(jīng)過短期上行后,，黃金的波動(dòng)率已經(jīng)大大超過往年,，需要警惕短期見頂?shù)娘L(fēng)險(xiǎn)。

　　在馬科偉看來,，市場仍然認(rèn)定美聯(lián)儲(chǔ)降息只是時(shí)間和節(jié)奏的問題,，從中長期看，推動(dòng)黃金上漲的因素大概率不會(huì)發(fā)生變化,，因此仍然對(duì)黃金后市保持積極態(tài)度,。短期基于交易層面因素的影響，金價(jià)可能有回調(diào)風(fēng)險(xiǎn),，黃金股的波動(dòng)可能會(huì)加大,。

　　星石投資表示，從中長期的角度看,，黃金價(jià)格存在支撐,，但短期影響黃金快速上漲的因素更多屬于交易和情緒層面，金價(jià)突破新高后,，后市不確定性有所增加,，后續(xù)仍需觀察美聯(lián)儲(chǔ)表態(tài)、美國經(jīng)濟(jì)變化,、各國央行購金規(guī)模以及地緣沖突等方面的變化,，在黃金積累了較大漲幅后，上述因素對(duì)于市場情緒和交易的影響可能會(huì)逐步放大,。對(duì)于人民幣計(jì)價(jià)的黃金價(jià)格,，還需關(guān)注匯率變化導(dǎo)致的波動(dòng)。