導(dǎo)語：

投資亮點(diǎn)

首次覆蓋(01497)給予跑贏行業(yè)評(píng)級(jí),目標(biāo)價(jià)12.00 港元,基于市盈率估值法,對(duì)應(yīng)24 年20 倍P/E,。公司是國(guó)內(nèi)市占率領(lǐng)先的燕窩品牌,深耕燕窩產(chǎn)業(yè)鏈,在銷售規(guī)模,、研發(fā)能力及財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)方面表現(xiàn)領(lǐng)先,。理由如下:

燕窩行業(yè)品類演化拓寬邊界,集中度有提升空間,。燕窩憑借原料珍貴,、強(qiáng)認(rèn)知等特點(diǎn)成為高端食材,。據(jù)弗羅斯特沙利文數(shù)據(jù),燕窩市場(chǎng)約400 億人民幣,未來5 年CAGR 約15%,其中干燕窩及碗燕綁定高端客群社交及保健需求,鮮燉燕窩及燕窩+產(chǎn)品輻射大眾消費(fèi),2022 年行業(yè)CR3 為11%,。主因非溯源燕窩價(jià)格優(yōu)勢(shì)明顯,、小作坊眾多,我們認(rèn)為行業(yè)存集中度提升趨勢(shì)。

燕之屋是穩(wěn)扎穩(wěn)打的行業(yè)引領(lǐng)者,渠道與供應(yīng)鏈?zhǔn)莾?yōu)勢(shì),。1)打造碗燕+線下專營(yíng)門店的差異化模式,。公司掌握燕窩產(chǎn)品主流線下購買渠道,集中了高消費(fèi)力、高粘性優(yōu)質(zhì)客群;同時(shí)將便捷且高品質(zhì)的產(chǎn)品與專業(yè)高端的渠道形象搭配,迎合高端人群禮贈(zèng)需求,具備差異化競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì);得益于渠道持續(xù)擴(kuò)張,近年來碗燕產(chǎn)品量?jī)r(jià)齊升。2)原料優(yōu)質(zhì),自有供應(yīng)鏈為打造高端品牌提供基礎(chǔ),。公司原料來源可靠性高,且配備自有原料加工基地,具備完整生產(chǎn)能力和質(zhì)控體系,。近幾年印度尼西亞原料供給增多,燕窩進(jìn)口單價(jià)下行對(duì)沖人工成本上行壓力,公司毛利率實(shí)現(xiàn)從2020 年42.7%至2022 年50.8%的提升。

展望未來看,公司有望通過渠道,、產(chǎn)品,、品牌延續(xù)高成長(zhǎng)性:1)線下渠道拓展:尤其是高線城市以下區(qū)域,我們預(yù)計(jì)未來三年線下渠道CAGR 為18.2%;2)產(chǎn)品創(chuàng)新:公司持續(xù)通過已有產(chǎn)品創(chuàng)新、新產(chǎn)品突破及新品類場(chǎng)景開拓等方式進(jìn)行創(chuàng)新,目前已有常溫鮮燉燕窩及燕窩粥等潛力單品豐富產(chǎn)品矩陣,。

3)品牌宣傳:公司在疫情期間提升品牌宣傳力度,幫助逆勢(shì)提振渠道信心和消費(fèi)者認(rèn)知,2022 年銷售費(fèi)用率29.1%,較21/20 年提升2.7/4.7ppt,。我們認(rèn)為公司有望依靠品牌競(jìng)爭(zhēng)獲得更高盈利能力,成為中式滋補(bǔ)領(lǐng)域領(lǐng)先品牌。

盈利預(yù)測(cè)與估值

我們預(yù)計(jì)公司2023~25 年EPS 分別為0.42 元,、0.55 元,、0.66 元,CAGR為25.4%。隨著渠道擴(kuò)張及產(chǎn)品線豐富,我們預(yù)計(jì)公司2023/24/25 年?duì)I收達(dá)19.7/22.7/26.3 億元人民幣,同比增長(zhǎng)13.8%/15.2%/16.1%,?？紤]新品放量及對(duì)應(yīng)投放增加,我們預(yù)計(jì)2023/24/25 年扣非歸母凈利潤(rùn)(主要剔除上市費(fèi)用)為2.23/2.57/3.07 億元人民幣,同比增長(zhǎng)16.3%/15.0%/19.7%。我們給予目標(biāo)價(jià)12 港元,對(duì)應(yīng)24/25 年20/16xP/E,當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)24/25 年16/13xPE,較目標(biāo)價(jià)有21%上行空間,給予跑贏行業(yè)評(píng)級(jí),。

風(fēng)險(xiǎn)

宏觀消費(fèi)疲軟致行業(yè)增速承壓,、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局惡化、上游原料供應(yīng)安全,、下游渠道庫存積壓,、新品表現(xiàn)不及預(yù)期、燕窩輿情事件,、單一產(chǎn)品依賴風(fēng)險(xiǎn),、上市后公司戰(zhàn)略可持續(xù)性風(fēng)險(xiǎn)。