來(lái)源：市值榜（ID：shizhibang2021） 作者：連禾

阿里巴巴啟動(dòng)了24年來(lái)最重要的一次組織變革。

3 月 28 日,，阿里巴巴集團(tuán)董事會(huì)主席兼首席執(zhí)行官?gòu)堄滦紗?dòng)“ 1+6+N ”組織變革,，主要內(nèi)容包括：?

在阿里巴巴集團(tuán)之下，設(shè)立阿里云智能,、淘寶天貓商業(yè),、本地生活、國(guó)際數(shù)字商業(yè),、菜鳥(niǎo),、大文娛等六大業(yè)務(wù)集團(tuán)和多家業(yè)務(wù)公司；?

業(yè)務(wù)集團(tuán)和業(yè)務(wù)公司分別成立董事會(huì),，實(shí)行各業(yè)務(wù)集團(tuán)和業(yè)務(wù)公司董事會(huì)領(lǐng)導(dǎo)下的CEO負(fù)責(zé)制,，張勇繼續(xù)作為集團(tuán)董事會(huì)主席兼CEO，統(tǒng)管戰(zhàn)略,；?

具備條件的業(yè)務(wù)集團(tuán)和公司在未來(lái)?yè)碛歇?dú)立融資和上市的可能性,。?

資本市場(chǎng)則更加專注業(yè)務(wù)集團(tuán)可以獨(dú)立融資和上市?！皸l件成熟一個(gè),，上市一個(gè)”，張勇在當(dāng)晚阿里內(nèi)網(wǎng)視頻中表示,，希望阿里巴巴未來(lái)能夠長(zhǎng)出若干個(gè)上市公司,，過(guò)幾年繼續(xù)“生兒育女”，長(zhǎng)出更多上市公司,。

在美股市場(chǎng)上,，阿里巴巴跳空高開(kāi)，收盤(pán)大漲14.26%,。

阿里巴巴為什么要推動(dòng)業(yè)務(wù)獨(dú)立運(yùn)營(yíng),？各業(yè)務(wù)獨(dú)立上市對(duì)母公司和子公司有什么影響？什么樣的分拆對(duì)于估值有正面影響,？阿里未來(lái)的發(fā)展是否符合這樣的條件,？本文將回答這些問(wèn)題。

化整為零的AB面

對(duì)于大公司,，推動(dòng)業(yè)務(wù)板塊獨(dú)立運(yùn)營(yíng),，單獨(dú)上市并不鮮見(jiàn),，尤其是在融資渠道更加通暢、可選擇性更多的當(dāng)前,。

百年老店通用電氣在2021年宣布調(diào)整為三個(gè)上市公司,，分別專注于航空、醫(yī)療健康和能源,，曾經(jīng)以多元化著稱的通用電氣,，轉(zhuǎn)向了做“更簡(jiǎn)單、更強(qiáng)大,、也更專注的公司”,。

同年，強(qiáng)生也宣布將拆分為專注藥品,、醫(yī)療設(shè)備和專注消費(fèi)品的兩家上市公司,。此外還有很多經(jīng)營(yíng)情況良好的多元化巨頭，如西門(mén)子,、霍尼韋爾,，近些年也都進(jìn)行了不同程度的構(gòu)架調(diào)整，給與下屬業(yè)務(wù)板塊更大自由,。

子公司獨(dú)立運(yùn)營(yíng)會(huì)帶來(lái)什么影響,？

第一，強(qiáng)化業(yè)務(wù)的自主性,，進(jìn)而影響經(jīng)營(yíng)效率,。

大型企業(yè)集團(tuán)規(guī)模化和多元化到一定水平之后,，母公司和子公司的業(yè)務(wù)性質(zhì)相差較大,，公司治理難度和管理風(fēng)險(xiǎn)都會(huì)提升。

這次組織變革的主角阿里,，也是多個(gè)業(yè)務(wù)覆蓋不同領(lǐng)域,，有消費(fèi)者業(yè)務(wù),，有文娛類業(yè)務(wù),，有的是物流，還有阿里云,、平頭哥,，以及to B相關(guān)業(yè)務(wù)。

而當(dāng)子公司獲得獨(dú)立經(jīng)營(yíng)的權(quán)利,，就能夠集中精力制定未來(lái)的規(guī)劃,，發(fā)展自己的業(yè)務(wù)，決策鏈路更短,，效率也會(huì)更高,。

當(dāng)然,，這也是具有兩面性的，優(yōu)質(zhì)的業(yè)務(wù)能夠放開(kāi)手腳,，依賴性比較強(qiáng)的業(yè)務(wù)可能生存能力不強(qiáng),，這也是商業(yè)社會(huì)中一直存在的殘酷事實(shí)。

第二,，減少融資約束,。

核心化戰(zhàn)略認(rèn)為，隨著企業(yè)發(fā)展的多元化和規(guī)?；?，企業(yè)內(nèi)部會(huì)出現(xiàn)業(yè)務(wù)過(guò)多而資源有限或者資源調(diào)配不及時(shí)問(wèn)題，而導(dǎo)致資源無(wú)法得到最優(yōu)配置,，無(wú)法滿足優(yōu)質(zhì)子公司業(yè)務(wù)發(fā)展戰(zhàn)略的需要,。

獨(dú)立運(yùn)營(yíng)后，子公司的融資自主權(quán)得到了提升,，如果能上市,，還可以增加資本市場(chǎng)的融資平臺(tái)，母公司也將受益于此,。

第三,，減少信息不透明，提高估值的準(zhǔn)確度,。

業(yè)務(wù)獨(dú)立運(yùn)營(yíng),，尤其是業(yè)務(wù)獨(dú)立上市之后，就會(huì)按照監(jiān)管要求披露更多的信息,。

有研究認(rèn)為,，上市公司透明度是分析上市公司價(jià)值創(chuàng)造的直接影響因素，甚至比財(cái)務(wù)信息,、公司規(guī)模對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響更加直接,。

更加全面、深度的信息有效降低了管理者與投資者之間的信息不對(duì)稱程度,。投資者掌握的信息越多,，企業(yè)的估值就越公允。

子公司較好的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)與經(jīng)營(yíng)狀況會(huì)使得投資者產(chǎn)生樂(lè)觀預(yù)期,，較差的數(shù)據(jù)也會(huì)得到投資者的用腳投票,。

總結(jié)起來(lái)，大公司化整為零后會(huì)通過(guò)經(jīng)營(yíng)效率,、信息披露的透明程度,、融資約束三個(gè)層面對(duì)子公司以及控股母公司產(chǎn)生影響，進(jìn)而作用到企業(yè)價(jià)值,。

究竟是正面影響還是負(fù)面作用,，還要看新的組織架構(gòu)能否適應(yīng)各個(gè)子公司面臨的市場(chǎng)環(huán)境,，各個(gè)子公司質(zhì)地怎么樣？

那么,，阿里此次的組織調(diào)整,，是利大于弊還是弊大于利？

經(jīng)營(yíng)：聚焦戰(zhàn)略更提效

多元化戰(zhàn)略和聚焦戰(zhàn)略是企業(yè)不同階段根據(jù)面臨的實(shí)際問(wèn)題而做出的選擇,，沒(méi)有高下之分,，都是為了適合環(huán)境、促進(jìn)發(fā)展,。

阿里此次組織調(diào)整,，是張勇推行經(jīng)營(yíng)責(zé)任制經(jīng)營(yíng)思路的延續(xù)，已經(jīng)醞釀了兩三年,，也已經(jīng)做了很多的鋪墊工作,，比如從原來(lái)的人數(shù)管理，改為過(guò)去兩年全面薪酬總包管理,，此次變革也是水到渠成的結(jié)果,。

變革的背景在于，互聯(lián)網(wǎng)已經(jīng)進(jìn)入下半場(chǎng),。增長(zhǎng)點(diǎn)已經(jīng)不能落在用戶規(guī)模上,，而應(yīng)該在現(xiàn)有用戶規(guī)模之上，深耕產(chǎn)業(yè),，進(jìn)一步提升商業(yè)效率,。

商業(yè)效率的提升需要配套的組織架構(gòu)。而不同的業(yè)務(wù)有不一樣的周期,，大一統(tǒng)的管理方式必然會(huì)延長(zhǎng)決策鏈條,，降低反應(yīng)速度。

坐在杭州辦公室的管理團(tuán)隊(duì),，是很難想象到在東南亞要市場(chǎng)環(huán)境是如何瞬息萬(wàn)變,，又應(yīng)該如何快速應(yīng)對(duì)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的行動(dòng)的。

所以,，組織架構(gòu)的變革必須從頭入手,，實(shí)現(xiàn)組織層級(jí)的簡(jiǎn)化和決策鏈路的縮短，目標(biāo)是把創(chuàng)新變得簡(jiǎn)單,、把動(dòng)作變快,。這也正是張勇多次提及的敏捷組織,。

阿里巴巴的此次變革會(huì)對(duì)戰(zhàn)略執(zhí)行,、業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)產(chǎn)生什么樣的影響？

第一,，以市場(chǎng)為檢驗(yàn)標(biāo)準(zhǔn),，能降低各個(gè)業(yè)務(wù)之間的負(fù)反饋,。

以市場(chǎng)為檢驗(yàn)標(biāo)準(zhǔn)，其實(shí)解決了員工為誰(shuí)而戰(zhàn)的問(wèn)題,，為的應(yīng)該是一項(xiàng)事業(yè),，而不是在這個(gè)阿里巴巴這個(gè)大家庭中的地位。

夸克,、釘釘?shù)刃聵I(yè)務(wù),，都有對(duì)標(biāo)對(duì)象，他們的成長(zhǎng)如果囿于“我是阿里巴巴大家庭當(dāng)中的一員”展開(kāi),，很可能失去最好的發(fā)展機(jī)會(huì),。

集團(tuán)的邊界越大，對(duì)手越多,，越容易瞻前顧后,。業(yè)務(wù)不能獨(dú)立，則決策不能獨(dú)立,，決策不能獨(dú)立,，就無(wú)法實(shí)施業(yè)務(wù)最有利于子業(yè)務(wù)成長(zhǎng)的戰(zhàn)略。

跳出這種管理模式之后,，子業(yè)務(wù)都可以根據(jù)市場(chǎng)的需求做業(yè)務(wù)規(guī)劃和適時(shí)調(diào)整,，強(qiáng)化競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，真正亮劍,。

只有貼近市場(chǎng),、貼近競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，才能得到最快的成長(zhǎng),。

第二,，有利于激勵(lì)管理層，帶動(dòng)員工積極性,，創(chuàng)造出更大的價(jià)值,。

之前采用集中式組織構(gòu)架，事業(yè)群的業(yè)績(jī)無(wú)法完全體現(xiàn),，企業(yè)通過(guò)將利益與績(jī)效掛鉤的操作空間有限,，無(wú)法充分激發(fā)管理層及員工的能動(dòng)性。

持股的員工,，可能干得好也可能干得不好,，可能在創(chuàng)造更大效益的事業(yè)群，也可能在尚未盈利的事業(yè)群,，但是他們持有的易于變現(xiàn)的都是阿里巴巴的股票,，股票市值的縮水、膨脹，都是一致的,，無(wú)法體現(xiàn)出員工的業(yè)績(jī)與貢獻(xiàn),。

長(zhǎng)此以往，創(chuàng)新的動(dòng)力會(huì)被磨滅,。

而把單項(xiàng)事業(yè)獨(dú)立出來(lái)以后,，一方面，經(jīng)營(yíng)成果將變得可視化可量化,，另一方面管理層和員工持股計(jì)劃與自己所打拼的事業(yè)掛鉤,，能者多得，這才是讓員工持續(xù)保持熱情和創(chuàng)新能力的源泉,。

第三,，融資自主性增強(qiáng)，資源調(diào)配不受限制,，加速子公司的成長(zhǎng),。

有錢(qián)未必能加速一個(gè)企業(yè)的成長(zhǎng)，但資金短缺一定是企業(yè)發(fā)展的掣肘因素,，尤其是新興業(yè)態(tài),。

一方面，獨(dú)立之后子公司自主融資可以借外力成長(zhǎng),，突破集團(tuán)內(nèi)資源限制,，另一方面，信息透明度的增加也能降低外部投資者對(duì)于未來(lái)風(fēng)險(xiǎn)預(yù)測(cè)的成本,，讓子公司以更低的資金成本進(jìn)行運(yùn)營(yíng),，增厚盈利能力。

估值：減少多元化折讓影響

理論上,，業(yè)務(wù)較多的企業(yè),，在估值時(shí)會(huì)用分部估值法（SOTP），也就是將各個(gè)業(yè)務(wù)的估值加總,。

實(shí)際上,，這類企業(yè)會(huì)受到多元化折讓的影響。所謂多元化折讓就是經(jīng)營(yíng)多個(gè)不相關(guān)業(yè)務(wù)的公司相對(duì)經(jīng)營(yíng)面較窄的公司其股票價(jià)格在市場(chǎng)上會(huì)有折價(jià),。

這是因?yàn)?，投資者普遍認(rèn)為大的集團(tuán)內(nèi)部資本缺乏效率，部門(mén)之間的資源分配,，不是以股東利益最大化為目標(biāo)的,。另一方面，投資者也會(huì)擔(dān)心業(yè)績(jī)不佳的公司進(jìn)行無(wú)關(guān)業(yè)務(wù)的收購(gòu),，但目的是用被收購(gòu)方的利潤(rùn)掩蓋自身的虧損,。

出于安全邊際的考慮,，以及信息不夠透明帶來(lái)的成本增加，投資者在估值上會(huì)給予這類公司較大的折扣,。

這種折扣只注重風(fēng)險(xiǎn)考量,，輕視了業(yè)務(wù)之間的協(xié)同效應(yīng),，不能夠反映企業(yè)的真實(shí)價(jià)值,。

當(dāng)業(yè)務(wù)獨(dú)立之后，業(yè)務(wù)之間的負(fù)反饋降低,，多元化折扣的影響也會(huì)降低,。集團(tuán)層面的估值更加接近于SOTP法計(jì)算的值。

當(dāng)然,，分部估值法下阿里的估值,，關(guān)鍵看每個(gè)業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)得怎么樣。

阿里云,，在半年?duì)I收245億的2020年,，高盛已經(jīng)給出了1238億美元的估值。當(dāng)時(shí)中概股的估值都比較高,，不過(guò),，這兩年阿里云也在增長(zhǎng)，2022年實(shí)現(xiàn)了776億元的收入,，比2020年增長(zhǎng)約40%,。

當(dāng)前阿里巴巴的股價(jià)約是高盛給出1238億美元估值時(shí)的35%,，那么1238億美元的35%約為433億美元,，在考慮上這兩年的增長(zhǎng)，阿里云也應(yīng)該值600億美元,。

阿里云也有比較直接的對(duì)標(biāo)公司,，亞馬遜云。

2019年就有投資機(jī)構(gòu)認(rèn)為亞馬遜云的價(jià)值為亞馬遜的40%—50%,?？紤]到此后亞馬遜云的增長(zhǎng)速度要好于其他業(yè)務(wù)，我們?nèi)?0%計(jì)算,，那么當(dāng)前亞馬遜1萬(wàn)億美元中有5000億美元由云業(yè)務(wù)創(chuàng)造,，對(duì)應(yīng)的市銷率為6.24。

以6倍市銷率的標(biāo)準(zhǔn),，阿里云則值670億美元左右,。

再來(lái)看菜鳥(niǎo)，2022年收入537億元，沒(méi)有盈利情況,，也沒(méi)有資產(chǎn)數(shù)據(jù),，因此無(wú)法以PE計(jì)算。粗略按照市銷率計(jì)算,，順豐近一年的PS在1倍左右,，京東物流2022年的平均PS水平在0.9。

按照1計(jì)算,，菜鳥(niǎo)估值約80億美元,。

去年七月,，有媒體報(bào)道盒馬正以60億美元進(jìn)行融資,。

本地生活集團(tuán)，2022年收入473億元,。美團(tuán)2023年平均市銷率在4.26左右,，最低值為3.54?？紤]到一些龍頭溢價(jià),，按照2.5X進(jìn)行估值，本地生活價(jià)值170億美元,。

國(guó)際數(shù)字集團(tuán),，2022年?duì)I收650億元。按照亞馬遜除去云業(yè)務(wù)的收入（4348億美元）以及對(duì)應(yīng)的5000億美元市值計(jì)算,，國(guó)際數(shù)字集團(tuán)估值在110億美元左右,。

最后是大本營(yíng)——淘寶天貓商業(yè)集團(tuán)。

淘寶天貓商業(yè)集團(tuán),，2022年經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)利潤(rùn)約為1773億元,，因口徑不同，保守取1700億元,。

鑒于大型的電商業(yè)務(wù)都比較多元,，將更垂直單一的唯品會(huì)作為參考，估值法采用PE（這里的E用經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)）,。

唯品會(huì)的市值/經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)在9—10之間,，按照9計(jì)算，淘寶天貓商業(yè)集團(tuán)估值約為2200億美元,。

幾部分加總,，估值已經(jīng)超過(guò)了3200億美元,，這還沒(méi)有考慮到對(duì)阿里影業(yè)、阿里健康等等的投資收益,。

而當(dāng)前,，阿里巴巴的市值不到2600億美元。更何況在集團(tuán)層面,，這些業(yè)務(wù)的價(jià)值不是簡(jiǎn)單加總的,，多個(gè)強(qiáng)壯的業(yè)務(wù)也能增強(qiáng)整個(gè)集團(tuán)的抗風(fēng)險(xiǎn)能力，給厭惡風(fēng)險(xiǎn)的投資者一粒定心丸,。

聚是一團(tuán)火,，散是滿天星,。阿里的各項(xiàng)業(yè)務(wù)優(yōu)質(zhì),，就當(dāng)前而言，更敏捷的組織能夠提升各自的經(jīng)營(yíng)效率,，實(shí)現(xiàn)有質(zhì)量的擴(kuò)張,，也更有利于業(yè)務(wù)集團(tuán)獲得市場(chǎng)的認(rèn)可。